Retour du risque sanitaire

• Jerome Powell est renouvelé en tant que président de la Fed
• Les indicateurs avancés PMI pour le mois de novembre montrent une bonne dynamique de croissance
• Les valeurs européennes ont pâti d’une situation sanitaire qui s’aggrave avec le risque de nouvelles mesures restrictives et d’un environnement politique qui se détériore

La nouvelle tant attendue de la nomination du futur président de la Fed est enfin tombée au cours de la semaine : Jerome Powell sera renouvelé à ce poste et Lael Brainard devient vice-présidente. Ce choix de la stabilité a renforcé les attentes de resserrement monétaire en 2022, poussant ainsi les taux américains et le dollar vers le haut. Le mouvement a été soutenu aussi par la publication des minutes de la Fed, qui conduisent les investisseurs à anticiper une réduction des achats plus rapide que prévu. Les taux européens se sont aussi tendus, pénalisés par les déclarations de Isabel Schnabel, membre de la BCE, qui a souligné le risque d’une inflation plus forte plus longtemps que prévu. La hausse a été équivalente sur les taux à 10 ans américains et allemands, d’environ 10 points de base. Le dollar a été retrouver le niveau de juin 2020 à 1,12€/$.
Dans ce contexte, les actions ont baissé au cours de la semaine, alors que les indicateurs avancés PMI pour le mois de novembre montrent une bonne dynamique de croissance.

Les valeurs européennes ont pâti d’une situation sanitaire qui s’aggrave avec le risque de nouvelles mesures restrictives et d’un environnement politique qui se détériore avec l’accumulation de troupes russes à la frontière ukrainienne. Les actions américaines ont mieux résisté avant la fermeture du marché pour Thanksgiving. Les statistiques confirment la bonne tenue de la demande aux Etats-Unis avec une hausse des dépenses de consommation de 0,7% en octobre en volume, soutenue par une hausse des revenus des ménages de 0,5%. Cependant, l’inflation poursuit son accélération, le taux PCE progressant à un rythme annuel de 5% en octobre après 4,4% en septembre. La hausse du prix du pétrole ne va pas calmer les inquiétudes, malgré l’annonce de plusieurs pays, dont les USA, la Chine, le Japon, de puiser dans leurs réserves stratégiques.

Pour tenir compte du risque de politique monétaire moins accommodante de la Fed et de la BCE, nous devenons encore plus prudents sur la duration de nos portefeuilles. Cette prudence est accentuée sur les taux allemands qui nous paraissent plus chèrement valorisés. Nous conservons une position de neutralité sur les actions, dans un contexte de croissance économique toujours soutenue.

Actions Européennes

Les marchés européens ont fait preuve dans un premier temps d’une bonne résilience face à la hausse des cas de Covid-19. Néanmoins, les récentes recherches portant sur un nouveau variant découvert en Afrique du Sud ont ravivé les pires craintes des investisseurs sur un retour de la pandémie, entraînant une baisse importante des différents indices européens vendredi. Plus tôt dans la semaine, on avait pourtant eu plusieurs annonces qui attestaient de l’importance de la 5ème vague notamment Angela Merkel qui a signalé dès le début de la semaine que les mesures actuelles étaient insuffisantes face à la flambée des cas de Covid-19 en Allemagne. En parallèle, le nombre de cas continuait d’augmenter mais hormis le secteur du tourisme qui baissait suite à ces nouvelles les marchés restaient confiants. La découverte du nouveau variant n’a par contre pas été aussi positivement appréhendée par les marchés. Le secteur pétrolier perdait 5% en début de séance suivi par le secteur bancaire qui ne fait guère mieux. Les marchés cycliques dans leur ensemble sont lourdement pénalisés sans pour autant que les autres secteurs plus défensifs puissent se prémunir de la baisse. Ces craintes arrivent peu de temps après la publication d’un indice de confiance des consommateurs en baisse qui ne reflétait à ce moment que les conséquences de l’inflation. 

Sur le plan microéconomique, la pression exercée sur le transport maritime devrait persister au moins jusqu’au premier semestre 2022 selon le groupe de transport CMA & CGM, leur permettant de revoir encore à la hausse leurs prévisions. Concernant le secteur du tourisme & loisirs, l’entreprise britannique de restauration sous contrat Compass a fait état d’une nette progression de ses résultats annuels grâce à sa stratégie de réduction des coûts et un nombre record de nouveaux contrats. Accor, quant à elle, mise sur le haut de gamme avec le lancement d’une nouvelle enseigne spécialisée. Sur le front de la santé, Valneva a annoncé la signature d’un accord anticipé avec la Commission européenne pour la fourniture d’un maximum de 60 millions de doses de vaccin contre le Covid-19 pour une durée de 2 ans. Concernant l’énergie, Enel revoit à la hausse ses objectifs liés à la transition énergétique en visant un désengagement complet du charbon dès 2027 et de la production de gaz dès 2040. Enfin, on a appris la décision au milieu de la semaine du PDG d’Orange de quitter le groupe. Une nouvelle gouvernance devrait être annoncée pour le 31 janvier au plus tard. 

Actions Américaines

Les derniers jours ont été relativement calmes sur les marchés actions américains en raison de l’absence de nombreux opérateurs pour les fêtes de Thanksgiving. La semaine s’est cependant conclue sur un réel « Black Friday » des marchés financiers compte tenu du regain d’incertitudes sur les mutations du virus Covid-19OVID. 

La Maison Blanche a finalement confirmé le renouvellement de Jerome Powell à la tête de la Fed, avec conjointement la nomination de Lael Brainard comme vice-présidente. Il reste néanmoins une inconnue sur le choix du futur vice-président de la Surpervision, principal acteur dans la réglementation bancaire. Au chapitre de la politique monétaire, Richard Clarida (vice Chairman partant de la Fed), Christopher Walker (membre du Comité des gouverneurs) et James Bullard (responsable de la Fed de St Louis) ont indiqué tous les trois qu’une accélération de la réduction du programme de rachat d’actifs serait à l’ordre du jour de la réunion de la Fed au mois de décembre.

Les cours du baril se sont appréciés malgré l’annonce historique de mesures concertées sur l’utilisation des réserves stratégiques par les grands pays consommateurs de pétrole (US, Chine, Inde, Corée du Sud, Royaume-Uni). Le marché craint en effet une réponse de l’Opep+ qui pourrait décider d’augmenter sa production lors de sa prochaine réunion le 2 décembre.

Au cours de la semaine, de nombreuses sociétés dans le secteur de la distribution ont publié leurs résultats trimestriels. Ces résultats ont fait état d’une demande qui reste soutenue mais aussi de pressions sur les marges en raison de problèmes d’approvisionnement et d’une hausse de coût de l’emploi. La plupart de ces publications ont engendré de fortes prises de profits à l’instar de Nordstrom qui baisse de 29% sur une séance, Best Buy à -18% et GAP à -24%. 

Quelques résultats également ont été publiés dans le secteur de la technologie. Certains d’entre eux ont déçu les investisseurs comme Zoom qui reculait de 19% hier malgré des profits au-dessus des attentes. Les analystes s’inquiètent de la faible croissance du nombre de nouveaux abonnés. De même dans les logiciels, Autodesk baissait fortement, à -17%, suite à des perspectives de ralentissement de la croissance.

Actions Japonaises

Les actions japonaises ont légèrement reculé au cours de la semaine. Les indices Nikkei 225 et TOPIX ont cédé 0,34% et 0,48% respectivement. Le renouvellement du mandat de Jerome Powell à la tête de la Réserve fédérale a entraîné une hausse des taux d’intérêt à long terme américains, ce qui s’est traduit par une faible performance des titres de croissance. En revanche, les valeurs financières ont tiré parti de cette hausse des taux d’intérêt.

Le transport maritime (+4,42%), l’industrie minière (+4,36%) ainsi que l’électricité et le gaz (+3,13%) ont progressé, tandis que le transport aérien, les services et la papeterie se sont repliés de 8,11%, 3,74% et 2,93% respectivement. Les secteurs axés sur la demande intérieure ont chuté sur fond de craintes à l’égard de la hausse des prix à l’importation causée par la dépréciation du yen japonais.

Shionogi a gagné 9,25% à la faveur de la réaction positive du marché quant à son engagement vis-à-vis du développement d’un traitement contre le Covid-19. Marubeni a progressé de 6,80% notamment parce qu’un analyste sell-side a rehaussé sa recommandation à l’égard du titre. Kubota s’est appréciée de 6,35% suite à l’annonce de son acquisition d’une participation majoritaire dans un fabricant de tracteurs indien. À l’inverse, ANA Holdings a lourdement chuté (-9,42%) après avoir fait part de son intention de lever 150 milliards de yens japonais par le biais d’une vente d’obligations convertibles. Nitori Holdings a reculé de 7,83%, pénalisé par la faiblesse de ses ventes à périmètre comparable en novembre.

La publication récente des indices PMI japonais a montré que les entreprises affichaient un certain optimisme à l’égard de la reprise économique à l’avenir. Le PMI composite s’est inscrit à 52,5 en novembre, contre 50,7 en octobre. Le PMI manufacturier a grimpé à 53,5 en novembre, son niveau le plus élevé depuis janvier 2018, contre 50,6 le mois précédent, ce qui témoigne de l’accélération de l’activité manufacturière. La pénurie de matériaux a continué de peser sur les activités des fabricants, mais la composante des « délais de livraison des fournisseurs » a toutefois fait état d’une amélioration pour la première fois depuis six mois.

Marchés Emergents

L’indice MSCI Emerging Markets a terminé la semaine en légère baisse (-0,54%, cours de jeudi à la clôture). Le Brésil a surperformé les autres régions et s’est inscrit en hausse de 4,20% dans le sillage de la performance des entreprises cycliques. L’Inde a progressé de 0,77%, tandis que la Chine a cédé 0,68%. 

Sur le front géopolitique, la Chine et les États-Unis ont convenu d’ouvrir des discussions entre des responsables militaires de haut rang des deux pays, alors que Washington a ajouté huit nouvelles sociétés technologiques chinoises spécialisées dans l’informatique quantique à sa liste noire. La Banque centrale chinoise a laissé entendre que des mesures d’assouplissement de la politique monétaire et des conditions du crédit n’étaient pas à exclure dans son rapport du troisième trimestre 2021. Chengdu est devenue la première grande ville à mettre en œuvre un ensemble de mesures d’assouplissement visant à stimuler la liquidité pour les promoteurs immobiliers. Le taux de natalité de la Chine a chuté en deçà de 1% en 2020, soit son niveau le plus faible en 43 ans. Baidu et Pony.ai, une start-up soutenue par Toyota, ont reçu la toute première approbation réglementaire des autorités chinoises afin de lancer un service de taxis autonomes sur les routes à circulation libre dans une partie de la ville de Pékin. Le ministère chinois de l’Industrie et des Technologies de l’Information a exigé de Tencent qu’elle demande l’autorisation du gouvernement avant de développer de nouvelles applications ou de publier des mises à jour d’application pour des raisons liées à la collecte des données. Par ailleurs, certaines entreprises publiques limitent l’accès à Weixin à leurs collaborateurs, une décision qui s’inscrit dans la lignée de l’application stricte de la loi relative aux données récemment adoptée. Midea prévoit de privatiser intégralement KUKA et de la retirer de la cote à la Bourse de Francfort. Bilibili s’est vu accorder une licence de paiement après avoir acquis une participation majoritaire dans Zhejiang Yongyi Payment. 

En Corée du Sud, la banque centrale a relevé ses taux d’intérêt pour la deuxième fois en trois mois et a modifié ses perspectives d’inflation sur fond de craintes à l’égard de la hausse des prix et de la dette des ménages. 

En Inde, le gouvernement a proposé d’interdire l’ensemble des cryptomonnaies et pourrait aider la banque centrale à créer une monnaie digitale officielle. Reliance et Saudi Aramco ont renoncé à finaliser un accord qui aurait vu Reliance vendre une participation de 20% de son segment O2C au géant saoudien. Bharti Airtel et Vodafone Idea ont augmenté leurs prix de 20-25% pour leurs forfaits prépayés. Cette hausse permettra d’accroître les revenus ainsi que le chiffre d’affaires par abonné des deux entreprises. Apollo Hospitals et Amazon sont en pourparlers en vue de nouer un partenariat sur une division pharmaceutique. 

Au Brésil, l’inflation s’est inscrite légèrement au-delà des prévisions sur la première quinzaine du mois de novembre, à 10,73% sur un an, mais a reculé par rapport au mois précédent. Les valeurs cycliques ont tiré parti du rebond des prix du minerai de fer. 
Au Chili, la coalition de l’opposition a perdu la majorité à l’issue du premier tour de l’élection présidentielle. Il y a donc une probabilité moindre de voir des réformes plus radicales être approuvées. 

Les pays particulièrement énergivores, comme les États-Unis, la Chine, le Japon et l’Inde, s’apprêtent à débloquer leurs réserves stratégiques de pétrole afin de lutter contre la hausse rapide des prix de l’énergie.

Dettes D’entreprises

Crédit

Les indices de la dette d’entreprise sont ressortis en net repli au cours de la semaine avec l’accélération de la pandémie de Covid-19 sur le Vieux Continent, couplée à l’apparition d’un nouveau variant qui pourrait peser sur la croissance mondiale. Notons que le contexte sanitaire a pesé sur les spreads puisque l’indice Main s’est écarté de +9 points de base alors que l’indice Xover s’est écarté de +30 points de base avec un rebond de la prime de risque marqué sur la partie la plus cyclique du haut rendement. 

En cette semaine de Thanksgiving, le marché primaire de la dette d’entreprise s’est contracté. Il convient toutefois de souligner l’émission de l’opérateur français d’infrastructures télécoms TDF Infrastructures pour €800Mn à 1,75%.

La société d'investissement américaine KKR a fait une offre de rachat de Telecom Italia (TIM) pour 10,8 milliards d'euros. La société a une dette de 22,5 milliards d'euros, ce qui porte la valeur d'entreprise de l'opération à environ 33 milliards d'euros. A ce jour, le géant français des médias Vivendi, premier actionnaire du groupe avec 23.75% du capital, n'apportera pas ses parts au fonds américain KKR alors que l’Etat italien s’est lui montré plus réceptif à l’offre du fonds américain. Notons également que le groupe britannique Victoria, spécialisé dans les revêtements de sol, cherche à acquérir une participation dans le fabricant belge de tapis Balta.

Côté dette financière, nous avons assisté à plusieurs émissions notamment de l’assureur germanique Talanx (société mère de Hannover Re et HDI) qui a placé €500Mn à 1.75% au travers de green bonds. Cette initiative s'inscrit dans le cadre de sa stratégie de développement durable. Notons également que BPCE a placé £500Mn à 2.5% sur une tier2 ayant pour maturité Novembre 2032. En termes d’actualité, notons que le FSB a mis à jour sa liste de banques systémiques mondiales. La banque française BNP Paribas est passée de la catégorie 2 à la catégorie 3 signifiant une augmentation du caractère systémique de la banque à l’échelle mondiale. En conséquence, l’exigence de capital de BNP va augmenter (à partir de janvier 2023) de 0.5% en RWA (actifs pondérés par le risque) et de 0.25% en levier.

Convertibles

Dans un contexte de marché mouvementé en ligne avec la recrudescence de la pandémie de Covid-19 et l’apparition d’un nouveau variant, les obligations convertibles ont bénéficié de leur convexité pour réduire la pression baissière des marchés actions. Au cours de la  semaine, le marché primaire des obligations convertibles a principalement été animé par le jumbo deal de la compagnie aérienne nipponne ANA pour 150Mds de Yen (soit environ $1.3Md). Sur ce montant de 150 milliards, environ 70 milliards ont été réservés au remboursement des obligations convertibles qui arriveront à échéance en septembre 2022, tandis que près de 30 milliards serviront à rembourser la dette à long terme qui arrive à échéance en mars 2024. Enfin, les 50 milliards de yens restants ont été affectés à l'établissement d’une nouvelle marque. Cette dernière sera exploitée sous le nom d'Air Japan, une filiale existante d'ANA créée en 1990 qui assure actuellement des vols de passagers et de fret au départ de l'aéroport international de Narita vers Bangkok, Hong Kong et Singapour. Le projet d'ANA Holdings pour Air Japan est d'exploiter des vols moyen-courriers à bas prix vers des destinations en Asie du Sud-Est et en Océanie.

Achevé de rédiger le 26 novembre 2021

Glossaire

• Les titres « Investment Grade » désignent des titres obligataires émis par des entreprises dont le risque de défaut de paiement varie de très faible (remboursement presque certain) à modéré. Ils correspondent à une échelle de notation allant de AAA à BBB- (notation Standard&Poor’s).
• Les titres « High Yield » sont des obligations d’entreprises présentant un risque de défaut supérieur aux obligations Investment Grade (ou catégorie investissement) et offrant en contrepartie un coupon plus élevé.
• La dette senior bénéficie de garanties spécifiques. Son remboursement se fait prioritairement par rapport aux autres dettes, dites dettes subordonnées.
• La dette est dite subordonnée lorsque son remboursement dépend du remboursement initial des autres créanciers.
• Tier 2 / Tier 3 : segment de la dette subordonnée.
• La duration correspond à la durée de vie moyenne d’une obligation actualisée de tous les flux (intérêt et capital).
• Le spread désigne l’écart entre le taux de rentabilité actuariel d’une obligation et celui d’un emprunt sans risque de même maturité.
• Les valeurs dites «Value » sont considérées comme sous-évaluées.
• Markit publie l'indice Main iTraxx (125 principales valeurs européennes), le HiVol (30 valeurs à haute volatilité), et le Xover (CrossOver, 40 valeurs liquides et spéculatives), ainsi que des indices pour l'Asie et le Pacifique.
• EBITDA est l'acronyme de Earnings before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization (en français : résultat d'exploitation avant intérêts, impôts et amortissement).
• Il mesure donc la création de richesse avant toute charge calculée. Il trouve son équivalent français en l'EBE (Excédent brut d'exploitation).
• Le terme “Quantitative Easing” désigne un type de politique monétaire dit non conventionnel auquel peuvent avoir recours les banques centrales dans des circonstances économiques exceptionnelles.
• Un « stress test » est une techniques destinée à évaluer la résistance d'institutions financières.
• L'indice PMI, pour “Purchasing Manager's Index” (indice des directeurs des achats), est un indicateur permettant de connaître l'état économique d'un secteur.
• Coco (contingent convertible bonds) : format de dette subordonnée.
• Mortgage : une hypothèque est un instrument financier de garantie d'une dette.

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