Les marchés se montrent résistants

• Les prix du pétrole et du gaz sont repartis à la hausse
• Jerome Powell a tenu un discours très offensif avec l’objectif de contrer rapidement l’inflation
• Nous restons sous-pondérés sur les actions après le rebond

Si les pourparlers sont toujours en cours entre la Russie et l’Ukraine, un accord de cessez-le-feu parait malheureusement encore loin d’être trouvé. Le conflit s’enlise et les débats se poursuivent sur la mise en place de sanctions supplémentaires envers la Russie avec de nombreux sommets organisés au cours de la semaine (OTAN, G7 et sommet européen). Les prix du pétrole et du gaz sont repartis à la hausse. Cela a entraîné une nouvelle progression des taux d’emprunts d’Etat des deux côtés de l’Atlantique, portés par des anticipations d’inflation toujours sur des niveaux élevés mais aussi par l’intervention de Jerome Powell. Ce dernier a tenu un discours très offensif, avec l’objectif de contrer rapidement l’inflation. Ainsi, il n’exclut pas des hausses de 50bp lors de prochains meetings de la Fed, ni de ramener la politique monétaire en territoire restrictif, donc de dépasser le taux neutre, estimé proche de 2.5%. De plus, la communication concernant la réduction de la taille du bilan pourrait se faire dès la prochaine réunion. 

Les marchés d’actions et du crédit se sont montrés résistants face à ces mouvements sur les taux. Les actions européennes se sont stabilisées avec, de nouveau, une surperformance des valeurs énergétiques alors que les actions américaines continuaient de progresser, principalement portées par le retour de flux acheteurs combiné à un positionnement prudent des investisseurs. Les premières mesures budgétaires chinoises ont commencé à être détaillées (réduction de TVA et enveloppe budgétaire supplémentaire pour les régions), soutenant les marchés chinois. La volatilité reste cependant de mise sur ce marché, les relations avec les Etats-Unis n’étant pas complètement apaisées. Enfin, les actions japonaises ont le plus progressé au cours de la période avec la baisse du yen, M. Kuroda insistant sur la stabilité de la politique monétaire de la Banque du Japon. 

Du côté des données économiques, les indicateurs de confiance des consommateurs en zone euro ont baissé largement plus que prévu, approchant des niveaux proches de la crise du Covid. En revanche, les premières publications des PMI pour le mois de mars sont meilleures qu’anticipé. L’invasion de l’Ukraine par la Russie n’a pas été un enjeu majeur pour les entreprises pour l’instant, surtout aux Etats-Unis où le PMI composite progresse de 55.9 en février à 58.5 en mars. 

Dans ce contexte, nous restons sous-pondérés sur les actions après le rebond. Il pourrait se prolonger mais plus pour des raisons techniques que fondamentales et les risques nous paraissent asymétriques sur ces niveaux. De même, nous conservons notre prudence sur la duration, compte tenu des positions plus restrictives des banques centrales et d’une forte inflation plus durable. 

Actions Européennes

Les marchés européens restent stables, toujours dans l’attente d’une évolution concernant le conflit en Ukraine. Plusieurs nouvelles sont tout de même venues alimenter la volatilité sur les marchés, avec la publication des indicateurs PMI « flash » préliminaires de mars, premiers indicateurs économiques commençant à intégrer les impacts du conflit en Ukraine. Ceux-ci ont confirmé les attentes à la baisse mais le recul est moindre que prévu. A l’inverse, la publication de la confiance des consommateurs européens de mars a fortement déçu et l’indice s’effondre à un point bas depuis le début de la pandémie. Dans ce contexte, Vladimir Poutine a annoncé que les exportations de pétrole et de gaz russes devaient être payées en rouble désormais, relançant ainsi le débat sur la fin des importations d’énergies fossiles russes. Ces différentes nouvelles ont profité encore au secteur pétrolier et aux matières premières pour lesquels le scénario d’un maintien durable de prix élevés semble de plus en plus inévitable. A l’inverse, l’immobilier pâtit de la hausse des taux induite par l’inflation. 

Du côté microéconomique, l’entreprise Renault a décidé de suspendre ses activités en Russie alors même que ce marché représentait pour le groupe entre 10 et 12% de marge opérationnelle. Cette démarché fait suite à un mouvement de boycott de la Russie de la part de certaines entreprises françaises. La biotech française Valneva publie ses résultats pour l’année 2021 et profite des nouveaux contrats générés par son vaccin contre le Covid-19 avec une hausse de 216% de son chiffre d’affaires. Dans la technologie, Nemetschek publie ses résultats 2021. Ce sont surtout les objectifs 2022 qui étaient attendus et sur ce point, la société surprend très positivement, avec des objectifs qui n’intègrent quasiment pas d’impact de la migration de Bluebeam à l’abonnement. Enfin, Daimler Truck (constructeur allemand de poids lourds et de cars) se montre relativement confiant pour 2022. En dépit du conflit en Ukraine et des perturbations dues au Covid-19 dans certains pays, le constructeur automobile anticipe une dynamique encore solide ces prochains trimestres, permettant de compenser des problématiques d’approvisionnement persistantes au S1 2022.

Actions Américaines

Les indices américains clôturent tous les 5 dernières séances dans le vert : +0.66% pour le Dow Jones, +2.46% pour le S&P 500, +4.24% pour le Nasdaq. Le début de semaine a été marqué par un message beaucoup plus restrictif qu’attendu de Jerome Powell sur l’évolution de la politique monétaire. Celui-ci indiquait que le conflit en Ukraine accélérait les tensions sur les prix et qu’il pourrait être en faveur d’une hausse des taux de 50bp au mois de mai si nécessaire. Plusieurs membres se sont ensuite exprimés. A noter que Mary Daly, responsable de la Fed de San Francisco, connue pour être traditionnellement accommodante, s’est également prononcée en faveur d’un « resserrement musclé de la politique monétaire » afin de contraindre sérieusement la progression de l’inflation.

Les commentaires sur la solidité de l’économie ont notamment permis un rebond et un regain d’intérêt des valeurs technologiques par exemple. 

Jeudi soir, le marché a également salué la publication de bons chiffres économiques : recul des inscriptions au chômage au plus bas depuis plus de cinquante ans ; indice PMI US au plus haut en huit mois ; PMI manufacturier à 58.5 vs. 56.6 estimé ; PMI des services à 58.9 vs. 56 estimé. 

Dans ce contexte, les valeurs de croissance ont été particulièrement recherchées.
Entre l’absence de développements conclusifs sur les échanges entre la Russie et l’Ukraine, et les discussions en cours au sein de l’UE sur un possible embargo du pétrole russe, les cours du brut se sont à nouveau tendus.

Selon un nouveau règlement adopté jeudi par la SEC, les sociétés cotées à Wall Street seront bientôt obligées de communiquer leurs émissions de gaz à effet de serre ainsi que leur exposition au risque climatique (Scope 1 & 2), le calendrier étant étalé de 2024 à 2026 pour la mise en application.

Selon Bloomberg, Apple serait en train de préparer un service d’abonnement mensuel pour ses iPhones et iPads afin d’augmenter l’accessibilité à ses appareils et le taux de rétention.

Uber progressait de 5% après l’annonce d’un accord pour rassembler sur son application l’ensemble des taxis de la ville de New York.

Nike progressait de 5% en après-marché suite à la publication de résultats meilleurs que prévu notamment sur le segment « online ». Les ventes ont progressé dans toutes les régions du monde à l’exception de la Chine : -5% sur un an. Malgré une demande toujours supérieure à ses capacités de production, la société a indiqué que les chaînes d’approvisionnement présentaient des signes d’amélioration.

Berkshire Hathaway progressait de 2.3% après que la société de Warren Buffett a annoncé l’acquisition de la société d’investissement spécialisée dans l’assurance Alleghany Corp (+25%) pour 11.6Mds$.

Les titres « mème » ont refait parler d’eux. Gamestop progressait de 14% après que le président de son conseil d’administration Ryan Cohen a annoncé avoir acheté 100.000 actions de l’entreprise pour 10M$. En parallèle, l’exploitant de salles de cinéma AMC progressait de 13.5%.

Actions Japonaises

Le Nikkei 225 et le TOPIX se sont inscrits en hausse de 5.47% et 4.35% sur la période. Les actions japonaises ont rebondi durant la semaine sous l’effet de l’actualité négative liée à l’invasion de l’Ukraine par la Russie qui a été intégrée, dans une certaine mesure, par le marché, de l’atténuation des inquiétudes à l’égard de l’inflation, compte tenu de la cohérence du durcissement de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine, et de la dépréciation du yen japonais par rapport au dollar américain (à 122 yens pour un dollar). Au 24 mars, le Nikkei 225 affichait une hausse sur huit jours consécutifs et avait atteint son plus haut du 18 janvier.

L’industrie minière (+12.33%) et les métaux non ferreux (+9.12%) ont progressé, ces secteurs étant considérés comme des bénéficiaires de la hausse des prix des ressources. L’assurance (+7.04%) a été portée par le resserrement de la politique monétaire de la Fed. À l’inverse, des secteurs tels que le transport maritime et le transport aérien ont chuté de 10.09% et 1.07% respectivement. Le commerce de détail a terminé la semaine quasi inchangé.

Sumitomo Metal Mining Co., Ltd. et Sumitomo Corporation se sont inscrits en hausse de 11.92% et 9.36%, soutenus par l’envolée des prix des ressources. Mitsubishi Heavy Industries Ltd. a gagné 9.68%, son titre ayant bénéficié de l’augmentation des dépenses militaires décidée par le gouvernement japonais. En revanche, Nitori Holdings Co., Ltd. s’est replié de 2.22% alors que les ventes de ses magasins existants ont reculé pour le deuxième mois consécutif. Unicharm Corp. a cédé 1.89% en raison de prises de bénéfices suite à une forte hausse du cours de son action, sur fond de possible mise en œuvre de mesures économiques en Chine. Tokyo Gas Co., Ltd. a baissé de 0.73% face à l’augmentation des prix du gaz naturel.

Le 22 mars, le ministère japonais du Territoire, des Infrastructures, des Transports et du Tourisme a publié les prix fonciers officiels du pays. Les prix fonciers moyens au Japon ont rebondi à la faveur d’une solide demande en logements après la chute de l’an dernier – la première en six ans – causée par la pandémie de Covid-19. Dans tout le pays, les prix des terrains ont progressé de 0.6% depuis le 1er janvier 2021, sur l’ensemble des catégories, y compris ceux utilisés à des fins résidentielles et commerciales. Le ministère a déclaré que l’on observait une tendance au redressement, portée par la demande en logements en milieu urbain et en banlieue, alors que l’impact de la pandémie diminue. L’enquête a concerné 26 000 lieux dans tout le pays avant que la « sixième vague » de la pandémie de Covid-19 ne touche le Japon. Les prix des terrains résidentiels se sont appréciés de 0.5% en moyenne, alors que ceux des terrains commerciaux ont gagné 0.4%.

Marchés Emergents

L’indice MSCI EM a progressé au cours de la semaine (+1.94%, cours de jeudi à la clôture), alors que la plupart des régions ont terminé en territoire positif. La Chine a poursuivi son rebond, s’inscrivant en hausse de 3.68% en USD, tandis que le Brésil a également surperformé (+4.84%) face à l’envolée des prix des matières premières. 
Le président chinois Xi Jinping a lancé un appel à la coopération avec les États-Unis pour mettre un terme au conflit entre la Russie et l’Ukraine. 

La Chine a annoncé des baisses d’impôts à hauteur de 2 500 milliards de yuans, et le ministère des Finances la mise en place d’aides financières spéciales pour un montant de 400 milliards de yuans afin de soutenir les entreprises publiques en 2022. La Commission chinoise de réglementation des valeurs mobilières a demandé à certaines entreprises chinoises cotées aux États-Unis, dont BABA, Baidu et JD, de se préparer à fournir des documents d’audit supplémentaires aux autorités américaines. Evergrande a annoncé qu’elle présenterait un plan de restructuration de sa dette avant la fin du mois de juillet grâce à des financements obtenus auprès d’une société soutenue par Pékin. Tencent a rendu compte de résultats conformes aux attentes au quatrième trimestre 2021, avec une croissance modeste du chiffre d’affaires de ses activités dédiées aux jeux vidéo et à la publicité. La direction prévoit de consacrer ses ressources à des segments stratégiques de croissance, tout en rationalisant ses activités non stratégiques. Le programme de rachat d’actions d’Alibaba s’élève désormais à 25 milliards de dollars américains, contre 15 milliards auparavant. WuXi Biologics a fait état de solides résultats pour l’exercice 2021, avec une excellente croissance de son carnet de commandes. China Merchant Bank a publié ses résultats pour le quatrième trimestre 2021 et l’exercice 2021, la société ayant enregistré des bénéfices impressionnants pour ses principales activités ainsi qu’une excellente rentabilité des capitaux, conformément aux résultats préliminaires. East Money a rendu compte de solides résultats pour l’exercice 2021 sous l’effet de l’amélioration de ses marges et de gains de parts de marché. Le fabricant chinois d’équipements de télécommunication ZTE a remporté une victoire importante sur le plan juridique alors qu’un tribunal américain a ordonné la fin de sa période de surveillance probatoire de cinq ans pour avoir violé les sanctions imposées par Washington.

Bien que la Chine continentale continue de connaître une hausse du nombre de nouveaux cas journaliers de Covid-19, Hong Kong prévoit de lever l’interdiction de vols internationaux et d’assouplir les mesures de distanciation sociale à compter du 1er avril, et ce, en trois phases.

En Corée du Sud, Samsung envisagerait d’investir 250 millions de dollars américains dans l’agrandissement de son usine de substrats semi-conducteurs à haute performance.
En Inde, les exportations ont atteint 400 milliards de dollars américains pour la première fois et de manière anticipée. La banque centrale (RBI) a lancé les premières consultations relatives à un accord commercial « roupie-rouble » avec Moscou. L’Inde autorisera la reprise de tous les vols internationaux à partir du 31 mars sans qu’un test PCR soit nécessaire. À compter du 1er avril, une taxe de 30% sera appliquée à toutes formes d’actifs numériques virtuels ou crypto-actifs en Inde. 

Au Brésil, la banque centrale a revu à la hausse ses prévisions d’inflation pour 2022 et 2023 en raison de la hausse des coûts du pétrole et des matières premières, tout en confirmant ses prévisions d’une croissance économique de 1% cette année, le marché du travail s’étant mieux comporté que prévu. Elle a également indiqué qu’elle envisageait d’interrompre ses relèvements de taux d’intérêt à l’occasion de sa prochaine réunion qui se tiendra en mai, sous réserve que les prix des matières premières restent relativement stables. Le groupe industriel Votorantim et la société holding Itaúsa ont annoncé avoir racheté conjointement une participation dans le groupe spécialisé dans les infrastructures CCR.

Dettes D’entreprises

Crédit

Les marchés ont fait preuve de résilience en dépit de faibles avancées dans les pourparlers entre la Russie et l’Ukraine. Les taux longs ont continué de se tendre dans un environnement qui demeure résolument inflationniste avec la flambée des cours des matières premières. Ainsi, le 10 ans américain a progressé de +16pb alors que son homologue germanique a gagné +14pb au cours de la semaine. La performance du crédit Investment Grade a logiquement été impactée par la dynamique haussière des taux, affichant un repli de -0.51%  au cours de la semaine alors que l’indice haut rendement ressort en progression de +0.10% en dépit d’un écartement des spreads de +33pb sur le Xover.

Standard & Poor’s a dégradé sa perspective sur Casino Guichard de stable à négative. Un effet ciseau continue de s’abattre sur le distributeur français qui subit une pression inflationniste croissante couplée à un pricing power dégradé du fait d’un marché de la distribution surcapacitaire en France. De surcroît, la situation financière exsangue du groupe, qui n’a pas réussi à alléger son endettement l’an dernier, continue de peser sur l’appétit des investisseurs qui délaissent cet émetteur.

Fortune inverse pour Paprec qui a vu sa notation Standard & Poor’s progresser de B+ à BB- après une année 2021 record et surtout grâce au renforcement de sa structure bilancielle avec une augmentation de capital de 326 millions d’euros qui avait été réalisée au cours des exercices 2021 et 2022, portant les capitaux propres du groupe à plus de 800 millions d’euros. 

Enfin, le producteur de pétrole britannique EnQuest, qui possède des gisements en mer du Nord, a publié des résultats solides à fin 2021 avec une augmentation de 35% de son bénéfice annuel à $743Mn. La firme a bénéficié tout au long de l’année de l’augmentation du prix du brut. EnQuest a également fait état de prévisions positives pour l’exercice 2022 dans un environnement géopolitique mouvementé qui devrait entretenir la dynamique haussière des cours du pétrole. 

Dans la même veine que le reste du marché du haut rendement, les obligations financières subordonnées ont connu une semaine mieux orientée que les précédentes, portées par un renouveau de flux à l’achat. Les primes de crédit se sont légèrement resserrées tant sur la dette senior – environ 15bp - que sur le segment le plus junior des AT1 euro – environ 20bp - permettant de contrebalancer l’impact négatif des hausses des taux.

Les émetteurs sevrés de primaire depuis plusieurs semaines ont profité de l’accalmie pour revenir sur le marché sur toute la structure de capital avec notamment : UBS et KBC en Senior, Sabadell en Senior non Preferred,  Deutsche Bank en T2 et enfin Intesa San Paolo sortant la première AT1 depuis le début du conflit à 6.375% Non Call 5 pour un milliard d’euros.

Convertibles

Les principaux indices taux et actions ont progressé au cours de la semaine portant ainsi la performance des obligations convertibles. Dans ce contexte de marché plus favorable, le marché primaire s’est rouvert outre-Atlantique avec 2 deals pour $800Mn. Le plus important provient de la firme du secteur de la santé Ascendis Pharma pour $500Mn à échéance 2028. Le produit de cette émission permettra à la société biopharmaceutique de financer le développement et la commercialisation de sa technologie TransCon qui permet de créer des pro médicaments afin de traiter les maladies rares.

Enfin, Blackstone Mortgage Trust a placé $300Mn à échéance Mars 2027, dont le produit servira à refinancer l’obligation convertible ayant une maturité fixée à 2022. Blackstone Mortgage Trust est actif dans le secteur du financement immobilier et accorde des prêts de premier rang garantis par des biens immobiliers commerciaux en Amérique du Nord, en Europe et en Australie.

Achevé de rédiger le 25 mars 2022

Glossaire

• Les titres « Investment Grade » désignent des titres obligataires émis par des entreprises dont le risque de défaut de paiement varie de très faible (remboursement presque certain) à modéré. Ils correspondent à une échelle de notation allant de AAA à BBB- (notation Standard&Poor’s).
• Les titres « High Yield » sont des obligations d’entreprises présentant un risque de défaut supérieur aux obligations Investment Grade (ou catégorie investissement) et offrant en contrepartie un coupon plus élevé.
• La dette senior bénéficie de garanties spécifiques. Son remboursement se fait prioritairement par rapport aux autres dettes, dites dettes subordonnées.
• La dette est dite subordonnée lorsque son remboursement dépend du remboursement initial des autres créanciers.
• Tier 2 / Tier 3 : segment de la dette subordonnée.
• La duration correspond à la durée de vie moyenne d’une obligation actualisée de tous les flux (intérêt et capital).
• Le spread désigne l’écart entre le taux de rentabilité actuariel d’une obligation et celui d’un emprunt sans risque de même maturité.
• Les valeurs dites «Value » sont considérées comme sous-évaluées.
• Markit publie l'indice Main iTraxx (125 principales valeurs européennes), le HiVol (30 valeurs à haute volatilité), et le Xover (CrossOver, 40 valeurs liquides et spéculatives), ainsi que des indices pour l'Asie et le Pacifique.
• EBITDA est l'acronyme de Earnings before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization (en français : résultat d'exploitation avant intérêts, impôts et amortissement).
• Il mesure donc la création de richesse avant toute charge calculée. Il trouve son équivalent français en l'EBE (Excédent brut d'exploitation).
• Le terme “Quantitative Easing” désigne un type de politique monétaire dit non conventionnel auquel peuvent avoir recours les banques centrales dans des circonstances économiques exceptionnelles.
• Un « stress test » est une techniques destinée à évaluer la résistance d'institutions financières.
• L'indice PMI, pour “Purchasing Manager's Index” (indice des directeurs des achats), est un indicateur permettant de connaître l'état économique d'un secteur.
• Coco (contingent convertible bonds) : format de dette subordonnée.
• Mortgage : une hypothèque est un instrument financier de garantie d'une dette.

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