Inquiétudes sur le cycle de croissance mondial

• Face au risque inflationniste toujours élevé en zone euro, la BCE durcit sa position
• En Chine, les exportations et importations ont toutes les deux nettement ralenti ces derniers mois, la politique zéro Covid des autorités pesant sur l’activité
• Dans l’attente d’une stabilisation des marchés, nous restons négatifs sur les actions

Les prix à la consommation aux Etats-Unis, très attendus, sont ressortis au-dessus des attentes mais ont apporté leur lot de surprises. L’inflation totale passe de 8.5% en mars à 8.3% en avril sur un an, avec une décélération de l’énergie. Les prix de l’essence ont néanmoins été compensés par une hausse du prix de l’électricité et du gaz naturel. Le prix des denrées alimentaires est en hausse, tout comme le prix des billets d’avion (+18.6% sur le mois). Ces chiffres ont provoqué une nouvelle vague d’incertitudes, avec un recul marqué des taux longs et des marchés d’actions américains. La vigueur de la partie sous-jacente, soutenue par les prix des services, renforce les craintes de voir la Fed resserrer rapidement sa politique monétaire au risque de casser la dynamique de croissance.

Le crédit à la consommation a malgré tout connu en mars l’une de ses plus fortes augmentations mensuelles (+52Mds$) depuis le début des statistiques sur le sujet (1950). En variation annuelle, la progression est de 7%. 

En Europe, face au risque inflationniste toujours élevé en zone euro, la BCE durcit sa position et laisse entrevoir clairement une première hausse des taux directeurs dès juillet, quitte à peser sur la croissance. L’absence de réaction sur l’euro et les taux souverains européens semble attester que les marchés ont intégré ce scénario.

D’autre part, le projet de la Commission européenne baptisé « Repower EU » prévoit des investissements de 195 Mds€ d’ici 2027 pour réduire les émissions de CO2 du secteur énergétique et assurer la sécurité des approvisionnements. Ceci implique de doubler les capacités en renouvelables de 511 à 1236 GWh. Le réseau énergétique européen recevrait 29 Mds€ pour des investissements, notamment pour le développement de terminaux d’importation de LNG (Liquefied Natural Gas) et pour les pipelines de raccordement au réseau existant. Des mesures pour améliorer l’efficience énergétique et booster l’électrification sont également au programme.

En Chine, les exportations et importations ont toutes les deux nettement ralenti ces derniers mois, la politique zéro Covid des autorités pesant sur l’activité. L'inflation globale a néanmoins augmenté de 2.1% en glissement annuel en avril, en grande partie à cause de la hausse des prix des denrées alimentaires et des carburants. En revanche, les prix à la production se sont légèrement repliés en avril, pour atteindre 8% en glissement annuel. 

Les inquiétudes s’accumulent donc sur le cycle de croissance mondial et alimentent l’aversion pour le risque et la volatilité sur les marchés. Les pressions inflationnistes sont omniprésentes et les signaux de ralentissement de l’activité se multiplient. Les confinements en Chine et la guerre en Ukraine alimentent les risques de pénurie de denrées alimentaires, et maintiennent la pression sur les cours des matières premières et les perturbations sur les chaînes d’approvisionnement mondiales.

Dans l’attente d’une stabilisation des marchés, nous restons négatifs sur les actions dans ce contexte, et restons toujours prudents sur les taux longs américains et européens.

Actions Européennes

Les marchés européens finissent la semaine légèrement en hausse malgré une forte volatilité. Ces mouvements importants sont à attribuer aux incertitudes qui règnent sur les marchés. En effet, la situation en Ukraine et en Russie reste très tendue et le discours de Vladimir Poutine à l’issue de la célébration du 9 mai ne semble pas aller dans le bon sens. Les tensions inflationnistes continuent d’inquiéter les marchés et le ton de certains membres de la BCE semble de plus en plus ouvertement hawkish. Dans ce contexte, les craintes de récession continuent de faire peser sur les différents secteurs de réels risques. Si on observe les secteurs, aucun ne semble réellement épargné. Les seuls à ne pas terminer en baisse sont l’automobile et la consommation qui surprennent à la hausse après plusieurs semaines de révision à la baisse de leurs perspectives. On peut toutefois noter que dans ce climat très compliqué, les entreprises européennes continuent de publier des résultats globalement assez positifs au titre du 1er trimestre.  

Du côté microéconomique, on peut notamment noter les publications d’Infineon, dans le secteur des semi-conducteurs, qui revoit à la hausse ses prévisions 2022. L’entreprise estime que la demande excédera les capacités de production a minima jusqu’en 2023. Dans le secteur de l’énergie, Siemens Energy se montre plus prudent pour son exercice 2022, sur fond d’importantes difficultés rencontrées par sa division « énergies renouvelables », en lien avec les goulets d’étranglement sur les chaînes d’approvisionnement. Dans la chimie, Bayer maintient ses prévisions suite à un bénéfice trimestriel en forte augmentation. En particulier, l’entreprise agrochimique a profité de l’excellente dynamique enregistrée par ses activités de semences et de pesticides. Dans la consommation, Ikea a annoncé vouloir investir 3 milliards d’euros afin d’initier l’hybridation de ses points de vente en raison de l’accélération du commerce en ligne. Dans la sidérurgie, l’entreprise allemande ThyssenKrupp revoit à la hausse ses estimations de chiffre d’affaires grâce à une augmentation de sa tarification. Dans le secteur du transport, Alstom maintient ses prévisions et mise pour sur les réductions de coûts. Enfin, dans le secteur des jeux vidéo, Ubisoft publie des chiffres en-dessous des attentes et baisse sa guidance, confirmant que l’année 2022 sera bien une année de transition pour l’entreprise.

Actions Américaines

Les marchés américains ont encore souffert au cours de la semaine avec -3.84% pour le Dow Jones, -5.23% pour le S&P 500, -7.69% pour le Nasdaq (depuis le début de l’année respectivement -12.68%, -17.54%, et -27.32% !).

En fin de semaine précédente, les créations d’emplois sont ressorties supérieures aux attentes (+428k vs. +380k estimé), accompagnées de pressions sur les salaires (+0.3% sur un mois en avril et des chiffres révisés à la hausse pour mars à +0.5%). 

Au cours de la semaine, la publication d’une hausse des prix à la consommation au mois d’avril supérieure aux attentes (+8.3% sur un an vs. +8.1% estimé) a alimenté la perspective de nouvelles mesures restrictives par la Fed. 

L’indice des prix à la production a confirmé les mêmes tendances : +11% sur le mois d’avril vs +10.7% attendu. Jerome Powell a confirmé qu’il envisageait de relever les taux directeurs de 50 points de base lors des deux prochaines réunions de la Fed mais qu’il n’y avait pas de « réflexion active » sur une hausse de 75 points de base.

Joe Biden indiquait que l’inflation était sa « plus grande priorité nationale ». Il a également mentionné que son administration était en train d'examiner la possibilité de lever les droits de douane sur les produits chinois qui représentent un surcoût de 350Mds$ pour les entreprises américaines.

Signe de la remontée de l’aversion au risque, le Bitcoin passait sous les 27k soit -25% au cours de la semaine. Environ 40% des investisseurs afficheraient désormais des moins-values et l’indice de volatilité VIX a retouché en séance ses plus hauts depuis le début de l’année.

Les prix du baril sont restés inchangés à 107$ sur le WTI malgré l’absence d’accord de la Hongrie et de la Slovaquie sur un embargo du pétrole russe alors que l’UE proposait aux deux pays de le mettre en vigueur seulement à partir de la fin 2024.

Suite au recul des valeurs de technologie, Apple (2310Mds$ de capitalisation) cède la place de plus grosse capitalisation mondiale à la compagnie pétrolière Saudi Aramco (2400Mds$).

La plateforme d’e-commerce Shopify chutait de 8.6% après avoir publié une perte plus importante que prévu en raison du ralentissement de l’activité lié à l’amélioration de la situation sanitaire.

Virgin Atlantic reculait de plus de 9% après avoir repoussé le lancement commercial de son service de vols spatiaux au premier trimestre 2023 en raison de problèmes de main d’œuvre et d’approvisionnements.

Disney reculait de 2.6% en après-marché suite à la publication de résultats sous les attentes et ce malgré une hausse plus importante que prévu du nombre d’abonnés à ses services de vidéo en streaming.

Actions Japonaises

Le Nikkei 225 et le TOPIX se sont inscrits en baisse de 4.65% et 4.53% sur la période. Les actions japonaises ont reculé, alors que les investisseurs ont douté face à l’adoption d’un ton plus ferme de la part de la Réserve fédérale américaine. Les actions mondiales ont également chuté en raison du regain d’aversion pour le risque des investisseurs.  

Seuls deux secteurs ont progressé au cours de la semaine. Celui de l’électricité et du gaz s’est inscrit en hausse de 2.61% compte tenu de sa nature défensive dans un marché volatil. Le transport maritime a gagné 0.46% suite à la publication de solides résultats et prévisions. En revanche, les métaux non ferreux, le commerce de gros et l’industrie minière se sont repliés de 8.26%, 7.94% et 7.81% respectivement, les investisseurs ayant pris des bénéfices sur les secteurs liés aux ressources naturelles pour se tourner vers les secteurs défensifs. 

Olympus Corp a vu son titre bondir de 9.13% à la faveur de résultats pour l’exercice 2022 et de prévisions pour l’exercice 2023 nettement supérieurs aux attentes du marché. Tokyo Gas Co., Ltd. a progressé de 5.08%, la société ayant rendu compte de solides prévisions pour son résultat opérationnel durant l’exercice 2023, avec une croissance supérieure à 10%, alors que les investisseurs ont privilégié les valeurs défensives en raison de leur regain d’aversion pour le risque. Canon Inc. s’est inscrit en hausse de 4.86% suite à l’annonce de son premier programme de rachat d’actions (avec un plafond fixé à 1.9% d’actions en circulation, soit environ 50 milliards de yens japonais) en près de deux ans. 

À l’inverse, Sumitomo Metal Mining Co., Ltd. et Sumitomo Corporation ont dévissé de 13.58% et 12.93% respectivement, pénalisés par des prévisions pour l’exercice 2023 inférieures aux attentes des analystes, du fait des perspectives prudentes à l’égard de l’évolution des prix des ressources naturelles. M3. Inc. a lourdement chuté (-13.19%) sous l’effet notamment de la vente généralisée des valeurs de croissance de petite et moyenne capitalisation par les investisseurs, sur fond de craintes à l’égard de la stagflation à l’échelle mondiale. 

Au cours de la semaine, le yen japonais s’est apprécié, passant d’environ 130,50 yens pour un dollar américain à 128,50 yens, compte tenu du repli prononcé des actions américaines et du sommet provisoire atteint par les taux d’intérêt aux États-Unis. 
Mercredi, le gouvernement japonais a annoncé qu’il prévoyait de doubler le plafond de touristes étrangers autorisés à entrer sur le territoire à 20 000 personnes par jour en juin. Le Japon s’apprête à tester l’ouverture de ses frontières à des groupes restreints de touristes étrangers dès ce mois-ci, ce dont bénéficiera le secteur des voyages du pays qui connaît des difficultés.

Un nombre croissant d’experts en matière de santé au Japon sont d’avis de ne plus porter de masques dans certains lieux extérieurs, notamment lorsque la distanciation physique est respectée.

Le ministère de la Santé, du Travail et des Affaires sociales a adopté un plan fin avril visant à limiter l’accès à la quatrième dose du vaccin contre le Covid-19 aux personnes de 60 ans ou plus et à celles de 18 ans ou plus sous réserve de certaines conditions.

Marchés Emergents

L’indice MSCI EM s’est inscrit en baisse au cours de la semaine (-4.22%, cours de jeudi à la clôture), à l’instar de celui des marchés développés, les investisseurs internationaux étant préoccupés par la hausse de l’inflation et des taux d’intérêt. La Chine a reculé de 3.37% en USD et l’Inde s’est repliée de 5.1%, tandis que le Brésil a clôturé la semaine à l’équilibre, surperformant les autres régions.

En Chine, les exportations ont ralenti à leur niveau le plus faible en deux ans à +3.9% sur un an en avril, un chiffre toutefois supérieur aux attentes, alors que les importations sont restées stables. L’indice des prix à la consommation a progressé de 2.1% en glissement annuel en avril, s’inscrivant au-delà des prévisions de 1.8%. En revanche, l’indice des prix à la production s’est de nouveau replié à 8% sur un an, dépassant légèrement les attentes (7.8%). Le yuan s’est déprécié de plus de 6% par rapport au dollar américain en un mois, compte tenu du ralentissement de l’économie causé par la prolongation des mesures de confinement contre le Covid-19. Les autorités de Pékin ont démenti les rumeurs d’une période de calme ou d’un confinement, tandis que la reprise de la production à Shanghai a commencé à s’accélérer dans des secteurs comme ceux des semi-conducteurs, de l’automobile et des biotechnologies. 

De plus en plus de villes chinoises de premier plan comme Suzhou et Changsha ont fait part de l’assouplissement des restrictions sur les achats et les ventes de biens immobiliers. Sunac a fait défaut sur une obligation libellée en dollars, devenant ainsi le dernier grand promoteur immobilier chinois en date à devoir renégocier ses obligations. Selon certaines informations, la société préparerait les fonds nécessaires au remboursement de son obligation « onshore » qui est dû ce dimanche. 

À Taïwan, les exportations ont grimpé de 18.8% sur un an en avril, s’inscrivant largement au-delà des attentes des analystes. TSMC s’apprêterait à augmenter les prix de l’ensemble de ses puces pour la deuxième fois à compter de 2023, dans un contexte marqué par les inquiétudes à l’égard de l’inflation. 

En Inde, l’inflation totale s’est établie à un plus haut sur huit ans en avril, à 7.8%, sur fond de hausse des prix des produits alimentaires et du carburant. En revanche, l’indice de la production industrielle a progressé de seulement 1.9% en glissement annuel au mois de mars, pénalisé par l’effet de base. En avril, le nombre de passagers des compagnies aériennes nationales a atteint 10,5 millions de personnes, un chiffre inférieur de seulement 5% aux niveaux observés en avril 2019. Reliance a rendu compte de ses résultats pour le quatrième trimestre de l’exercice 2022, avec une solide performance de son segment O2C, alors que ses activités dédiées au commerce de détail et aux télécommunications ont déçu compte tenu des attentes élevées.

En Indonésie, le PIB a augmenté de 5% au premier trimestre 2022 et le marché de l’emploi a poursuivi son redressement au fil de l’assouplissement des mesures de restrictions contre le Covid-19. En Thaïlande, Airports of Thailand a publié ses résultats pour le deuxième trimestre de l’exercice 2022, avec des bénéfices inférieurs aux attentes en raison de la hausse des coûts d’entretien pour la préparation à la réouverture complète dans les prochains mois. En Malaisie, la banque centrale a relevé son taux directeur de 25 points de base à 2% compte tenu de la croissance supérieure aux attentes du PIB au premier trimestre 2022, à +5%. Aux Philippines, le PIB a progressé à +8.3% au premier trimestre 2022, dépassant largement les prévisions des analystes et s’inscrivant au-delà des niveaux observés au quatrième trimestre 2019 avant la pandémie. Le candidat pro-croissance Ferdinand Marcos a remporté l’élection présidentielle et la passation de pouvoirs devrait se faire sans heurts.

Au Brésil, le taux d’inflation s’est établi à un plus haut sur 26 ans à plus de 12% et a dépassé les attentes, sous l’effet de la hausse des prix des produits alimentaires et du carburant. Le gouvernement a décidé de réduire les taxes à l’importation pour 11 catégories de produits, y compris les produits alimentaires, les engrais, le fer et les barres en acier, afin de lutter contre les pressions inflationnistes persistantes. Natura a rendu compte de ses résultats pour le premier trimestre, avec un chiffre d’affaires en baisse de 4.6%. Les prévisions de marges sont restées inchangées, tandis que celles sur le chiffre d’affaires ont été repoussées en raison du regain de volatilité macroéconomique. Itaú a fait part de solides résultats au premier trimestre 2022, avec un résultat net récurrent en hausse de 15% sur un an à la faveur de l’amélioration des volumes de crédit, et a confirmé ses prévisions pour l’exercice.

Au Pérou, au Mexique, en Colombie et au Chili, l’inflation sous-jacente s’est également inscrite au-delà des attentes. En Colombie, Bancolombia a annoncé de solides résultats trimestriels avec une croissance de 21.7% de la rentabilité des capitaux.

Dettes D’entreprises

Crédit

La semaine fut positive pour les différents segments de la dette d’entreprise grâce à un environnement de taux favorable. En effet, le 10 ans US s’est détendu après avoir culminé à 3.2% lundi matin, clôturant la semaine à 2.91%. 

La tendance fut la même sur les primes de risques puisque le Xover se resserre de -21 points de base au cours de la semaine alors que le Main s’est contracté de -5 points de base. Ainsi, la performance de la dette d’entreprise Investment Grade ressort à +0.91% au cours de la semaine alors que le crédit haut rendement gagne +0.07%.

La tendance continue d’être favorable sur le front des publications d’entreprises. C’est notamment le cas de la société de construction italienne Webuild (ex Salini) qui affiche un chiffre d’affaires en croissance organique de 5% comparativement à l’année précédente et une amélioration de sa marge sur Ebitda à 7.5% contre 6.7% en 2021. Le groupe a également fortement consolidé son carnet de commandes qui s’élève à €5.3Mds désormais et conserve une trésorerie robuste à fin mars, s’élevant à €490Mn. Le groupe espagnol OHL a également connu un bon démarrage en 2022 dans ses activités de construction (82% de son volume d’activité) puisque son chiffre d’affaires s’est apprécié de +8% à €643Mn alors que son Ebitda a gagné +28.6% à €18Mn au premier trimestre. La firme dispose également d’une bonne visibilité puisque son carnet de commandes s’élève à €5.5Mds soit 2 années de chiffre d’affaires et sa position de trésorerie s’élève à €397Mn à fin mars.

En revanche, la tendance a été négative pour la société d’investissement japonaise SoftBank qui a délivré une mauvaise publication en lien avec la performance défavorable de son fonds étendard Vision Fund. L’exposition de ce dernier à des valeurs du secteur de la technologie a résulté en une perte de -€26.3Mds sur l’année. A défaut d’avoir des perspectives de court-terme positives, Softbank pourrait tout de même tirer profit de certaines opérations notamment avec l’introduction en bourse de ARM (concepteur de puces) qui pourrait lui rapporter plusieurs milliards d’euros. 

Côté actualité, notons que Banijay, numéro un mondial de la production de contenus vidéos, et Betclic, poids lourd européen du pari sportif en ligne, vont entrer à la Bourse d'Amsterdam le 1er juillet prochain au travers du SPAC Pegasus Entrepreneurs (contrôlé par Tikehau et la famille de Bernard Arnault). Cette opération permettra à Banijay de continuer à gagner des parts de marché notamment au travers d’opérations de croissance externe dans un marché en pleine consolidation. Rappelons à ce titre que Banijay avait procédé à l’acquisition d’Endemol Shine en 2020.

Concernant les financières, la saison de publications des résultats se poursuit, montrant toujours des tendances plutôt robustes. Ces tendances se confirment sur les notations de crédit, la banque italienne Banco BPM ayant notamment vu sa notation rehaussée d’un cran par Moody’s (à Ba1/sta en senior preferred). Nouvelle moins positive, Allianz a annoncé une nouvelle provision de 1.9 Md€ au T1 afin de dédommager les investisseurs d’un de ses fonds d’investissement américain. L’assureur a malgré tout dégagé un profit sur le trimestre. Sur les marchés, les spreads des CoCo € continuent de s’écarter progressivement, avec +44 points de base depuis le début de la semaine malgré une certaine détente sur les taux.

Convertibles

Dans un contexte macro-économique toujours très agité, le marché primaire des obligations convertibles est resté en retrait. Soulignons tout de même une émission outre-Atlantique de la société du secteur de la technologie Desktop Metal pour $100Mn à 6%. Desktop Metal conçoit et commercialise des imprimantes 3D depuis 2015 et a reçu le soutien de nombreux industriels depuis sa création, tels que BMW, Ford ou même Google Ventures.

Sur le front des publications, notons que Maisons du monde a délivré une bonne copie trimestrielle avec un chiffre d’affaires s’élevant à €313Mn. Si ce dernier est en légère baisse de -4% par rapport au premier trimestre 2021, il reste supérieur au niveau d’activité pré-Covid. La firme a également confirmé ses prévisions pour 2022 en dépit des perturbations de la chaîne de production liées à la politique « zéro-covid » menée en Chine. La fintech transalpine Nexi SpA a également satisfait les investisseurs avec un chiffre d’affaires trimestriel en progression de +7.1% à €713Mn et un Ebitda qui s’est apprécié de +17.4% sur un an à €307.5Mn, soit une confortable marge sur Ebitda de 43%.

Côté actualité, notons que le fabricant de semi-conducteurs AMS Osram a réalisé la cession de sa division « solutions d’illuminations dynamiques de panneaux et façades » au groupe hongkongais Prosperity. Cette opération s’inscrit dans le cadre du programme de cession de participations jugées non stratégiques pour le groupe.

Achevé de rédiger le 13 mai 2022

Glossaire

• Les titres « Investment Grade » désignent des titres obligataires émis par des entreprises dont le risque de défaut de paiement varie de très faible (remboursement presque certain) à modéré. Ils correspondent à une échelle de notation allant de AAA à BBB- (notation Standard&Poor’s).
• Les titres « High Yield » sont des obligations d’entreprises présentant un risque de défaut supérieur aux obligations Investment Grade (ou catégorie investissement) et offrant en contrepartie un coupon plus élevé.
• La dette senior bénéficie de garanties spécifiques. Son remboursement se fait prioritairement par rapport aux autres dettes, dites dettes subordonnées.
• La dette est dite subordonnée lorsque son remboursement dépend du remboursement initial des autres créanciers.
• Tier 2 / Tier 3 : segment de la dette subordonnée.
• La duration correspond à la durée de vie moyenne d’une obligation actualisée de tous les flux (intérêt et capital).
• Le spread désigne l’écart entre le taux de rentabilité actuariel d’une obligation et celui d’un emprunt sans risque de même maturité.
• Les valeurs dites «Value » sont considérées comme sous-évaluées.
• Markit publie l'indice Main iTraxx (125 principales valeurs européennes), le HiVol (30 valeurs à haute volatilité), et le Xover (CrossOver, 40 valeurs liquides et spéculatives), ainsi que des indices pour l'Asie et le Pacifique.
• EBITDA est l'acronyme de Earnings before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization (en français : résultat d'exploitation avant intérêts, impôts et amortissement).
• Il mesure donc la création de richesse avant toute charge calculée. Il trouve son équivalent français en l'EBE (Excédent brut d'exploitation).
• Le terme “Quantitative Easing” désigne un type de politique monétaire dit non conventionnel auquel peuvent avoir recours les banques centrales dans des circonstances économiques exceptionnelles.
• Un « stress test » est une techniques destinée à évaluer la résistance d'institutions financières.
• L'indice PMI, pour “Purchasing Manager's Index” (indice des directeurs des achats), est un indicateur permettant de connaître l'état économique d'un secteur.
• Coco (contingent convertible bonds) : format de dette subordonnée.
• Mortgage : une hypothèque est un instrument financier de garantie d'une dette.

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