La détermination des banques centrales est de mise

• La BCE a réaffirmé sa détermination à lutter contre l’inflation en montant ses taux directeurs de 75 points de base
• La Russie annonce que Gazprom interrompt ses livraisons de gaz via Nord Stream 1
• Nous préférons attendre une stabilisation des courbes de taux avant de remettre du risque en portefeuille

A l’occasion de sa réunion de politique monétaire, la BCE a réaffirmé sa détermination à lutter contre l’inflation en montant ses taux directeurs de 75 points de base. Cette accélération du rythme de resserrement monétaire devrait se poursuivre pour amener les taux courts autour de 2% dès cet hiver, et ce malgré la dégradation des perspectives de croissance à partir de l’année prochaine.

Au même moment, à l’occasion d’une conférence, Jerome Powell réitérait son message de Jackson Hole sur la nécessité de porter les taux plus hauts pour plus longtemps afin d’éviter tout dérapage des anticipations d’inflation.

La Commission européenne a annoncé un mécanisme de plafonnement des prix de l’énergie (un plafonnement des prix de l’électricité à 200 €/MWh est évoqué) afin de réduire la facture énergétique pour les ménages et les entreprises. En contrepartie, la taxation des « super profits fortuits » est également évoquée.

Au Royaume-Uni, fraîchement élue, Liz Truss a dévoilé un plan de soutien de plus de 100 MM£ afin de bloquer les prix de l’énergie durant 18 mois et qui permettrait d’étaler dans le temps le choc inflationniste.

La décision de l’OPEP de réduire sa production de 100 kb/j en octobre, une première depuis le printemps 2020, sonne comme une réponse à un possible accord iranien et comme un avertissement qu’elle ne tolèrera pas une chute des cours en-dessous de 90 $/b.

De son côté, la Russie annonce que Gazprom interrompt ses livraisons de gaz via Nord Stream 1 tant que les sanctions de l’UE ne sont pas levées.

Les courbes de taux ont poursuivi leur hausse tandis que les actifs risqués absorbaient bien le choc. Si l’euro a maintenu sa parité avec le dollar, la devise japonaise a poursuivi sa chute, atteignant le seuil de 144 ¥/$, un plus bas depuis 1998. Dans ce contexte, nous préférons attendre une stabilisation des courbes de taux avant de remettre du risque en portefeuille.

Actions Européennes

Les marchés ont continué d’être très volatils au cours de la semaine, en écho aux mouvements importants des prix de l’énergie. Ils continuent de nourrir les craintes concernant la crise énergétique en Europe notamment après l’annonce de la fermeture prolongée du gazoduc Nord Stream 1. Suite à cela, une réunion extraordinaire s’est tenue entre les ministres de l’Energie de la zone euro avec plusieurs propositions à l’étude dont celle d’Emmanuel Macron qui souhaite que la taxation des « superprofits » soit un mécanisme de contribution à l’échelle européenne, et non nationale, pour éviter les distorsions entre les Etats. Au même moment et pour faire face aux pressions inflationnistes, la BCE durcit le ton en décidant unanimement d’augmenter de 75 points de base ses taux directeurs. L’institution a notamment mis en avant la résilience de la croissance, la persistance de l’inflation et l’affaiblissement de l’euro comme éléments venant justifier la décision. De leur côté, les pays européens continuent de renforcer leur soutien budgétaire, à l’instar de l’Allemagne avec un nouveau plan de soutien de 65 MM€ validé le premier week-end de septembre. Au Royaume-Uni, l’annonce à venir d’un plan d’aide massif a été confirmée après l’arrivée de la nouvelle première ministre.

Du côté microéconomique, après la riche saison de publications trimestrielles, les messages se concentrent principalement sur les mesures d’adaptation à la nouvelle donne énergétique. Arcelor Mittal annonce notamment l’arrêt de plusieurs installations, notamment en Allemagne. Le groupe Speira a également réduit son activité de moitié afin de ne pas produire à perte. Du côté des services aux collectivités, l’entreprise finlandaise Fortum ainsi que son homologue suisse Axpo ont obtenu des lignes de crédit de la part de leur gouvernement respectif afin de leur permettre de résister aux pressions inflationnistes et une potentielle crise systémique sur le marché de l’énergie après la hausse des coûts. De son côté, l’énergéticien allemand Uniper, qui a déjà bénéficié du soutien du gouvernement allemand, reste assez inquiet sur les perspectives du marché de l’énergie. Enfin, le secteur des engrais apparaît comme une autre victime de la hausse des prix. L’entreprise française Borealis a par exemple annoncé l’arrêt d’une partie de sa production.

Actions Américaines

Les indices américains clôturent les cinq dernières séances en territoire positif avec +0.84% pour le Dow Jones, +1.29% pour le S&P500 et +0.39% pour le Nasdaq.
Du côté macroéconomique, l’ISM des services est ressorti supérieur aux attentes (56.9 vs. 55 attendu). Les cours du pétrole ont baissé jusqu’à 82$ (craintes sur l’ampleur du ralentissement de l’économie, mesures zéro Covid en Chine,…).

La publication du Livre Beige de la Fed soulignait le statu quo de l’activité économique aux Etats-Unis (5 districts enregistrant une croissance légère à modeste, 5 un ralentissement léger à modeste) tout en mettant en lumière des signaux de ralentissement concernant la croissance des prix. Le marché du travail reste tendu mais une certaine amélioration de la disponibilité de la main d’œuvre est à noter.

Les valeurs financières ont notamment bien tenu en fin de semaine, aidées par les propos des différents banquiers centraux. Les propos de Jerome Powell ont été bien accueillis : 
le Président de la Fed a été sans ambiguïté sur l’évolution de la politique monétaire et la perspective d’une nouvelle hausse de 75 points de base des taux le 21 septembre : « nous devons agir maintenant, franchement et avec force comme nous l’avons fait les mois précédents ».

Les futures sur les Fed funds anticipent désormais à 70% une nouvelle hausse de 75 points de base des taux directeurs par la Fed le 21 septembre.

Du côté des valeurs, peu de surprises lors de la présentation de l’iPhone 14, des AirPods Pro et de la nouvelle iWatch hormis le maintien de la grille des prix sur l’ensemble des produits (799$ pour l’iPhone, 899$ pour l’iPhone Plus). Le titre Apple s’appréciait de 1% suite à la tenue de la keynote.

L’ancien Directeur Général de Walt Disney, Bob Iger, a tenu des propos allant dans le sens d’Elon Musk. Il a indiqué que le groupe de média avait renoncé à acheter Twitter en 2016 en raison notamment de suspicions sur le nombre de faux comptes sur le réseau social. Sur un autre sujet, Bob Iger a affirmé que les cinémas n’avaient pas retrouvé leur niveau de fréquentation pré-pandémie en raison du développement du streaming qui a convaincu les utilisateurs.

Actions Japonaises

Le Nikkei 225 et le TOPIX se sont inscrits en hausse de 1.46% et 1.14% sur la période. La faiblesse des actions japonaises s’est maintenue durant une grande partie de la période, reflétant la chute du marché boursier américain suite à la réunion de Jackson Hole, à l’occasion de laquelle Jerome Powell a confirmé la prolongation du resserrement de la politique monétaire. Toutefois, le marché japonais a finalement rebondi jeudi, à la faveur du redressement des actions américaines, de l’interruption de la hausse des taux d'intérêt aux États-Unis, de la baisse des prix des matières premières et du repli du yen japonais par rapport aux principales devises.

Le secteur des instruments de précision et celui du verre et de la céramique ont gagné 3.87% et 2.34% sur fond d’anticipations optimistes quant à la réouverture de l’économie mondiale, notamment en Chine. Le secteur de l’assurance s’est inscrit en hausse de 2.07%, le niveau élevé des taux d’intérêt aux États-Unis ayant permis d’accroître les rendements des investissements exclusifs. En revanche, le transport maritime est resté à la peine, perdant 6.35% en raison de la stabilisation des taux de fret des porte-conteneurs face à l’atténuation des perturbations de la chaîne d’approvisionnement. Le secteur minier et celui des produits du pétrole et du charbon se sont repliés de 3.97% et 1.39% sur fond de baisse des prix des matières premières.

Olympus Corp a progressé de 4.37%, un grand courtier ayant relevé sa note compte tenu de ses efforts de restructuration pour se recentrer sur le domaine médical. Resona Holdings, Inc. et Sompo Holdings, Inc. ont gagné 3.93% et 3.29%, les valeurs des secteurs bancaire et de l’assurance ayant tiré parti du niveau élevé des taux d’intérêt. À l’inverse, Shiseido Co., Ltd. a cédé 4.27% en raison notamment de la révision à la baisse de ses prévisions de bénéfices pour l’exercice se terminant en décembre 2022 (sur une base consolidée), la société ayant été impactée par les mesures de confinement en Chine. Oriental Land Co., Ltd. et Nitori Holdings Co., Ltd. ont reculé de 4.01% et 3.86% car ces valeurs n'ont pas été intégrées dans l'indice Nikkei 225 comme le marché l'avait anticipé.

Sur le marché des changes, le yen japonais s’est de nouveau nettement déprécié par rapport au dollar américain sur la période (passant de 140.21 yens pour un dollar à 144.01 yens selon Bloomberg), compte tenu de la divergence claire de politique monétaire entre les deux pays. À l’issue d’une réunion qui s’est tenue jeudi entre des représentants du ministère des Finances, de la Banque du Japon et de l’Agence des services financiers pour discuter du repli du yen japonais, le vice-ministre des Finances Masato Kanda a déclaré que le marché des changes serait surveillé très étroitement et qu’aucune option ne serait écartée si l'évolution récente se poursuivait. Toutefois, le marché n’a pas véritablement réagi.

Marchés Emergents

L’indice MSCI EM a reculé de 1.48% au cours de la semaine (cours de jeudi à la clôture). La Chine et le Brésil se sont repliés de 2.82% et 1.6% respectivement, tandis que l’Inde a de nouveau surperformé les autres régions, progressant de 1.32%.

En Chine, le PMI manufacturier Caixin a ralenti à 49.5 en août, contre 50.4 en juillet, compte tenu des coupures de courant et des dernières perturbations liées au Covid-19. L’indice PMI des services s’est inscrit en baisse à 55, contre 55.5 le mois précédent, restant toutefois profondément ancré en territoire expansionniste. Pour la première fois en près de 2 ans, l’indice des prix à la consommation (+2.5%, contre des estimations de +2.8%) a accéléré à un rythme supérieur à celui de l’indice des prix à la production, lequel s’est replié à 2.3% (contre 4.2% en juillet et des prévisions de 3.1%), en raison de la faiblesse persistante du secteur de l’immobilier. La croissance du crédit en Chine a nettement rebondi en août avec 1 250 milliards de yuans de nouveaux prêts, soit près du double du montant enregistré le mois précédent (679 milliards de yuans). En août, les exportations ont progressé de 7.1% sur un an (en USD) alors que les analystes tablaient sur une hausse de 13.5%, chutant ainsi lourdement par rapport au mois de juillet (+18%) du fait du ralentissement de la demande extérieure. Les importations ont augmenté de 0.3%, contre une croissance de 2.3% en juillet et des estimations de 1.6%. La Banque centrale chinoise a abaissé le ratio de réserves de change de 2 points afin de soutenir le yuan.

Selon certaines informations, Washington envisagerait de mettre en place de nouvelles restrictions à l’égard des investissements américains dans les sociétés technologiques chinoises. Les autorités chinoises ont approuvé le premier vaccin inhalable au monde contre le Covid-19. Celui-ci, qui est fabriqué par CanSino, sera utilisé comme dose de rappel. Par ailleurs, la ville de Chengdu a prolongé son confinement afin de continuer à procéder en masse à des tests de dépistage du Covid-19. Le Premier ministre Li Keqiang a organisé une réunion pour mettre en œuvre des politiques visant à accroître les mesures de soutien fiscal et du crédit. 24 villes chinoises ont autorisé les parents à financer l’achat de logement de leurs enfants en empruntant auprès de leurs propres fonds de prévoyance logement. Le conseil d’administration d’Ubisoft a autorisé Tencent à accroître sa participation directe dans la société pour passer de 4.5% à 9.99%. CATL et Sungrow ont signé un accord stratégique en vue de collaborer dans le domaine du stockage d’énergie, tandis que l’accord de joint-venture entre CATL et YongXing Materials pour un projet de carbonate de lithium a été résilié. Bilibili a rendu compte de ses résultats pour le deuxième trimestre, alors que ses prévisions de chiffre d'affaires pour le troisième trimestre ont été inférieures aux attentes à la mi-trimestre. Nio a fait part d’un chiffre d’affaires supérieur aux estimations au deuxième trimestre 2022, à la faveur d’une hausse de la demande latente en juin.

L’Inde a dépassé le Royaume-Uni pour devenir la cinquième plus grande économie mondiale. Le gouvernement a instauré une taxe de 20% sur certaines exportations de riz afin de s’assurer que les réserves nationales sont suffisantes. Tata Group est en pourparlers avec Wistron afin de fabriquer des iPhone en Inde.

Au Brésil, les exportations ont atteint des sommets historiques en août, à la faveur d’une forte demande chinoise. Selon des sondages locaux, le président Jair Bolsonaro sortirait vainqueur avec une marge d’erreur de son duel avec l’ancien président Lula da Silva à l’issue d’un éventuel second tour. Shopee a annoncé la fermeture de son activité de e-commerce au Chili, en Colombie, au Mexique et en Argentine. Shopee conservera son activité au Brésil, mais limitera ses pertes. Cette annonce est une bonne nouvelle pour Mercado Libre qui aura dorénavant une concurrence moins forte.

Au Chili, la population a massivement rejeté le projet de nouvelle constitution, plus de 60% ayant voté contre, un chiffre largement supérieur aux prévisions.

Au Mexique, l’inflation annuelle a augmenté à son rythme le plus rapide depuis la fin de l’année 2000 en août, et ce, malgré le ralentissement de la hausse des prix aux États-Unis. L’indice des prix à la consommation a progressé de 8.7%, conformément aux attentes.

L’OPEP+ a décidé de réduire la production de pétrole de 100 000 barils/jour à compter du mois d’octobre afin de soutenir les prix.

Dettes D’entreprises

Crédit

La semaine fut placée sous le signe de la nervosité sur les marchés dans l’attente du verdict de la banque centrale européenne concernant les hausses de taux. Christine Lagarde a choisi de s’aligner sur la politique de la réserve fédérale américaine et d’augmenter les taux directeurs de 0.75% pour lutter le plus efficacement contre l’inflation. Le taux de refinancement est ainsi passé de 0% à 1.25% en l’espace de deux séances, du jamais vu depuis la création de cette institution monétaire en 1998. Au cours de la semaine, les taux longs se sont logiquement orientés à la hausse de +24 points de base pour le bund allemand alors que le 10 ans étasunien progressait dans une moindre mesure de +11 points de base. Les primes de risques se sont resserrés en fin de semaine après la déclaration de la banque centrale avec un Xover qui se contracte de -8 points de base alors que le Main se resserre de -1 point de base au cours de la semaine. La performance de l’indice haut rendement s’inscrit ainsi en territoire positif au cours de la semaine à +0.18% alors que la dette de qualité Investment Grade se contracte de -0.79%, pénalisée par l’accélération des taux.

Le marché primaire est resté une fois de plus fermé au cours de la semaine concernant le segment du crédit haut rendement. Sur le front des publications, notons que l’exploitant de casinos espagnol Cirsa a délivré une très bonne publication avec  un chiffre d’affaires de €400Mn au deuxième trimestre et un Ebitda s’élevant à €132Mn. Le groupe profite ainsi pleinement de la réouverture des économies et revient sur son niveau de profitabilité pré-covid de 2019.

Les primes de crédit continuent de s'écarter sur les financières, les CoCo € étant désormais à 963 points de base (au call) contre un point haut de l'année à 1013 points de base (en juillet). En revanche, l'actualité reste positive, avec la banque chypriote Bank of Cyprus qui a vu sa notation de crédit rehaussée par S&P à BB-. Le primaire a été plus calme que la semaine précédente, mais Banco BPM a tout de même placé €500m de dette senior non préférée à 6% tout en remboursant par anticipation une Tier 2.

Convertibles

En dépit d’une semaine qui a encore été placée sous le signe de la volatilité sur les marchés avec des indicateurs macro-économiques orientés à la baisse et un discours de la banque centrale européenne résolument belliciste, nous avons constaté un redémarrage du marché primaire sur le gisement des obligations convertibles. En Europe, le marché primaire a été particulièrement dynamique puisque le producteur d’énergies renouvelables Neoen a placé €300Mn à 2.875%. Le produit de l’émission de cette océane permettra en outre d’exercer l’option de remboursement anticipé de l’obligation convertible de maturité 2024 actuellement en circulation. Notons également que Siemens Energy a annoncé l’émission d’une obligation obligatoirement convertible (mandatory) pour €960Mn à 5.625% ayant pour échéance septembre 2025. Le produit de cette émission permettra de financer le rachat d’actions de sa filiale Siemens Gamesa Renewable Energy.

Sur le front de l’actualité, notons que Coupa Software a publié des résultats meilleurs qu’attendu avec  une croissance de son chiffre d’affaires de +18% au cours du trimestre et une réduction des pertes à -$75Mn contre -$91.5Mn au trimestre précédent. Enfin, sur le front du M&A, l’éditeur de jeux vidéo français Ubisoft a annoncé autoriser le géant chinois Tencent à monter à hauteur de 9.99% à son capital contre 4.5% actuellement. Le titre a fortement reculé après la publication de cette nouvelle, faute d’espoir sur une offre de rachat d’actions sur l’intégralité du capital de la société.

Achevé de rédiger le 9 septembre 2022

Glossaire

• Les titres « Investment Grade » désignent des titres obligataires émis par des entreprises dont le risque de défaut de paiement varie de très faible (remboursement presque certain) à modéré. Ils correspondent à une échelle de notation allant de AAA à BBB- (notation Standard&Poor’s).
• Les titres « High Yield » sont des obligations d’entreprises présentant un risque de défaut supérieur aux obligations Investment Grade (ou catégorie investissement) et offrant en contrepartie un coupon plus élevé.
• La dette senior bénéficie de garanties spécifiques. Son remboursement se fait prioritairement par rapport aux autres dettes, dites dettes subordonnées.
• La dette est dite subordonnée lorsque son remboursement dépend du remboursement initial des autres créanciers.
• Tier 2 / Tier 3 : segment de la dette subordonnée.
• La duration correspond à la durée de vie moyenne d’une obligation actualisée de tous les flux (intérêt et capital).
• Le spread désigne l’écart entre le taux de rentabilité actuariel d’une obligation et celui d’un emprunt sans risque de même maturité.
• Les valeurs dites «Value » sont considérées comme sous-évaluées.
• Markit publie l'indice Main iTraxx (125 principales valeurs européennes), le HiVol (30 valeurs à haute volatilité), et le Xover (CrossOver, 40 valeurs liquides et spéculatives), ainsi que des indices pour l'Asie et le Pacifique.
• EBITDA est l'acronyme de Earnings before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization (en français : résultat d'exploitation avant intérêts, impôts et amortissement).
• Il mesure donc la création de richesse avant toute charge calculée. Il trouve son équivalent français en l'EBE (Excédent brut d'exploitation).
• Le terme “Quantitative Easing” désigne un type de politique monétaire dit non conventionnel auquel peuvent avoir recours les banques centrales dans des circonstances économiques exceptionnelles.
• Un « stress test » est une techniques destinée à évaluer la résistance d'institutions financières.
• L'indice PMI, pour “Purchasing Manager's Index” (indice des directeurs des achats), est un indicateur permettant de connaître l'état économique d'un secteur.
• Coco (contingent convertible bonds) : format de dette subordonnée.
• Mortgage : une hypothèque est un instrument financier de garantie d'une dette.

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